Как свидетельствует зарубежный опыт, продажа лизинговых контрактов чаще осуществляется в тех случаях, когда портфель лизингодателя достигает достаточно крупных размеров. При этом лизингодатель продает его SPV целиком или частично. Новый собственник портфеля получает и распределяет поступления от лизинговых сделок. Инвесторы, которые приобрели облигации, эмитированные SPV, получают доход по купонам за счет средств, вырученных от лизинговых платежей.
При использовании механизма синтетической секьюритизации лизинговые платежи по-прежнему платятся лизингодателю. Они становятся обеспечением для эмиссии облигаций и для выдачи кредита лизингодателю, причем на более выгодных условиях по сравнению с тем кредитом, который первоначально был получен для покупки лизингового имущества.
Сравнительный анализ двух видов секьюритизации, применительно к российским условиям, позволил выявить еще некоторые особенности, в частности:
• при продаже лизинговых контрактов происходит вывод актива с баланса лизингодателя (согласно действующему российскому законодательству актив может находиться и на балансе лизингополучателя). При синтетической секьюритизации актив в виде основных фондов, являющихся предметом договора лизинга, продолжает все время оставаться на балансе лизингодателя;
• в случае классической секьюритизации SPV после покупки контракта формально становится лизингодателем, а к лизинговой компании могут перейти функции сервисной компании (servicer). В свою очередь, при синтетической секьюритизации лизингодатель не меняется и никакие функции на сервисную компанию не выделяются;
• поскольку сделки имеют характер трансграничных, то в случае классической секьюритизации возможно возникновение рисков, связанных с налогами, например, с НДС из-за изменения ставки этого налога; с налогом на прибыль из-за возможности отмены использования механизма ускоренной амортизации; дополнительными организационными сложностями по налогу на имущество. В схеме синтетической секьюритизации проблемы такого рода не возникают, поскольку не происходит смена лица в обязательстве и неизменными остаются налогоплательщики;
• при классической секьюритизации требуется осуществлять рейтингование эмитируемых бумаг, а также нести расходы по листингу. В сделках синтетической секьюритизации применяется механизм эмиссии еврооблигаций, где данные обстоятельства не являются обязательными для исполнения;
• ввиду значительной дифференциации стоимости денег на рынке капитала, а также отсутствия национального законодательства по секьюритизации, при классической секьюритизации сделки с участием российских компаний осуществляются в зарубежной валюте. При синтетической секьюритизации стоимость облигаций выражается в любой валюте по выбору эмитента. При этом валюта необязательно является денежной единицей страны регистрации эмитента или страны размещения облигационного займа.
Вместе с тем достоинства и недостатки каждого из видов секьюритизации во многом обусловлены используемыми концептуальными подходами проектантов, которые учитывают перспективы той или иной лизинговой компании после того, как сделка секьюритизации началась. Например, целью создания определенной лизинговой компании может являться только одна крупная сделка, и жизненный цикл лизингодателя изначально проектируется недолгим (1–2 года). В таком случае, скорее всего, будет выбрана схема классической секьюритизации с продажей актива.
Имеют место и не столь значимые, но фрагментарные расхождения. Например, различия в сроках оспаривания сделки. При классической схеме это можно сделать в течение трех лет, а при синтетической – процедура сокращается до полугода.
В результате секьюритизации снижаются риски для инвесторов, поскольку SPV обладает понятным и определенным набором активов с достаточно предсказуемыми поступлениями в виде лизинговых платежей или достаточно существенным залоговым обеспечением; инвестиции осуществляются под конкретные, хорошо проверенные лизинговые сделки, по которым налажен денежный поток и идут платежи в соответствии с графиком, установленным в договоре.
Лизингодатель за счет секьюритизации имеет возможность получить средства для заключения новых лизинговых сделок, которые для него становятся более выгодными по сравнению с условиями первоначального банковского кредитования лизингового договора. Этот эффект привлекателен и для лизингополучателей.
Таким образом, при проведении секьюритизации лизинговых активов могут происходить следующие процессы:
• селекция и обособление ликвидных лизинговых активов, генерирующих денежные потоки, включая объединение лизинговых активов в единый пул;
• "упаковка" лизинговых активов для использования их в качестве обеспечения эмитируемых ценных бумаг;
• размещение ценных бумаг среди инвесторов.
Таким образом, механизм секьюритизации включает в себя процедуру по отбору однородных активов и их объединение в масштабный, подлежащий реализации портфель. Причем, в целом, портфель этих лизинговых активов может обладать лучшими качественными характеристиками благодаря диверсификации кредитного риска, пространственной диверсификации, размерам трансакций и т. д.
Секьюритизация лизинговых активов нацелена на:
• расширение доступности средств для заемщиков;
• повышение ликвидности на лизинговом рынке;
• улучшение условий финансирования лизинговых проектов, включая снижение стоимости привлекаемых ресурсов;
• замену долгосрочных активов наличностью;
• структуризацию и упорядочение портфелей договоров;
• снижение уровня рисков для кредиторов и создание для инвесторов новых инвестиционных возможностей.
Мотивация действий, связанных с процессом секьюритизации активов, всегда была предметом исследований зарубежных и отечественных специалистов. Так, Фрэнк Фабоцци считает, что компании секьюритизируют активы для того, чтобы снизить стоимость финансирования; диверсифицировать источники финансирования; увеличить доходы для отражения в финансовых отчетах; снизить требования к капиталу, если речь идет о компании, деятельность которой регулируется государством [Фабоцци, 2007, c. 447]. Глен Арнольд добавляет к перечисленным достоинствам секьюритизации активов "пулинг и переупаковку относительно небольших, однородных и неликвидных финансовых активов в ликвидные ценные бумаги" [Арнольд, 2007, c. 452].
Более развернутое и детализированное определение секьюритизации активов приводится в Положении Комиссии по ценным бумагам и биржам США от 18 января 2005 г. (Правило АВ, Форма S-3). В этом документе указывается, что в целях понимания секьюритизации активов следует рассматривать "ценные бумаги, выпускаемые под определенный дискретный поток будущих денежных поступлений или иные финансовые активы, постоянные или оборотные, которые по своей природе конвертируются в денежные поступления в течение установленного периода времени, а также определенные права или иные финансовые активы, предназначенные для обеспечения выпуска или своевременного распределения денежных поступлений держателю этих ценных бумаг".
Как видно из всех приведенных выше определений, в ходе секьюритизации активов участники данного процесса непременно вступают в экономические и правовые отношения, которые определяются, с одной стороны, требованиями регулирующих органов, а с другой стороны, нормами заключенных между сторонами договоров.
Существует мнение, что секьюритизацию активов следует рассматривать как подвид более общего семейства видов финансирования, наряду с факторингом, проектным финансированием, лизингом [Бэр, 2006, c. 27]. Однако здесь требуется некоторое уточнение, поскольку в предлагаемой классификации изначально заложен элемент разнородности указанных финансовых инструментов и, в известной степени, их противопоставление как альтернативных источников финансирования. На самом деле секьюритизация может использоваться применительно к активам, передаваемым и в лизинг, и в факторинг, что уже нашло подтверждение в зарубежной и отечественной практике.
Дело в том, что лизинг, к примеру, является не только инструментом финансирования. В соответствии с существующей доктриной лизинг в Российской Федерации является видом инвестиционной деятельности. Для выполнения этой функции конструкция лизинговых отношений может базироваться на привлечении многочисленных источников финансирования.
Поэтому полагаю, что секьюритизацию активов целесообразно рассматривать как эффективный инструмент для развития лизинговых отношений, нацеленных на реализацию инвестиционных проектов.
Кроме того, следует учитывать, что факторинг, сам по себе представляющий уступку денежной дебиторской задолженности, используется в качестве одного из ключевых инструментов при проведении сделки секьюритизации.
Важно определиться, что является предметом секьюритизации лизинговых активов, т. е. что вкладывается в понятие "лизинговый актив", и какие существуют способы передачи этого актива SPV.
Считаю, что в качестве лизингового актива следует рассматривать:
• имущество, которое передается лизингополучателю во временное владение и пользование на условиях договора лизинга (оборудование, транспортные средства, здания, сооружения);