5.2. Принципиальная схема секьюритизации лизинговых активов
Всех участников сделки секьюритизации лизинговых активов мы подразделяем на две группы. Первая – это прямые участники: лизингодатель, лизингополучатель, спецюрлицо, инвесторы. Вторая группа, в которую включены все другие хозяйствующие субъекты, – это косвенные участники: банк-организатор; юридические компании; платежный агент; трасти (доверительный управляющий); аудиторы; распорядитель счетов; рейтинговые агентства; страховщики.
Рис. 5.1. Принципиальная схема секьюритизации лизинговых активов
Участники сделки секьюритизации лизинговых активов выполняют следующие функции.
Оригинатор (лизингодатель):
• взаимодействует с банком-организатором сделки, а также с юридическими и аудиторскими компаниями, сопровождающими сделку;
• осуществляет отбор лизинговых активов для секьюритизации;
• взаимодействует с рейтинговыми агентствами для получения оценки лизингодателя и активов, являющихся предметом секьюритизации;
• предоставляет спецюрлицу (SPV) все документы, связанные с лизинговой сделкой, в том числе договор купли-продажи имущества, приобретенного для лизингополучателя; документ, подтверждающий право собственности лизингодателя на предмет лизинга; договор лизинга; надлежащим образом оформленные акты приема-передачи предмета лизинга; документы, подтверждающие необремененный статус предмета лизинга; документы, подтверждающие ранее выплаченные лизингополучателем платежи по договору лизинга; другие документы, имеющие касательство к договору лизинга и лизингополучателю, которые могут потребоваться для проведения сделки;
• может выполнять по соглашению со спецюрлицом функции сервисера (агента по обслуживанию), включая администрирование (сбор) лизинговых платежей, штрафных санкций по договорам лизинга; перевод сумм, полученных от лизинговых операций, на счет спецюрлица; выполнение обязательств лизингодателя по договору лизинга и др.
Спецюрлицо (SPV), являющееся трастом или компанией, учрежденной для выполнения ограниченного объема операций, управление которой производит независимый совет директоров:
• осуществляет управление дебиторской задолженностью по лизинговым активам (лизинговым платежам) в соответствии с условиями договора купли-продажи/уступки прав по лизинговым активам (лизинговым платежам), договором обслуживания и другими документами сделки, включая иск о возмещении убытков в случае дефолта лизингополучателя;
• взаимодействует с рейтинговыми агентствами для оценки активов, являющихся обеспечением для эмиссии ценных бумаг (облигаций);
• проводит эмиссию облигаций;
• осуществляет платежи инвесторам, которые приобрели облигации;
• предъявляет требования страховщикам в случае возникновения убытков по договорам лизинга, включая страхование финансовых рисков;
• выполняет обязательства, предусмотренные договорами лизинга, во взаимоотношениях с лизингополучателями (например, при оформлении выкупа имущества лизингополучателем в конце срока договора лизинга);
• предъявляет права, возникающие в связи с своп-контрактом и обеспечением, как и прочие права, возникающие по договору продажи лизинговых платежей;
• взаимодействует с распорядителем счетов (независимым кредитным учреждением, не являющимся аффилированным лицом лизинговой компании или эмитента) при осуществлении платежей инвесторам по ценным бумагам;
• назначает доверительного управляющего (трасти) и взаимодействует с ним, поручая управление вопросами обеспечения лизинговых активов (платежей), гарантий, передачи лизингодателем прав собственности спецюрлицу на залоговое имущество (предмет лизинга и платежи по договору лизинга), изъятия имущества и прав у лизингополучателей в случае неисполнения ими договорных обязательств; безопасности обязательств эмитента (спецюрлица) по ценным бумагам и субординированным займам и др.
5.3. Концептуальный подход к оценке секьюритизируемых при лизинге активов
Оценка активов, подлежащих секьюритизации, – один из важнейших этапов сделки. В настоящее время превалирует мнение тех авторов, которые акцентируют внимание на том, что секьюритизация – это процесс трансформации неликвидных или низколиквидных активов в ликвидные [Арнольд, 2007, с. 452; Бланк, 2008, с. 448; Бэр, 2006, с. 375; Ван Хорн, Вахович (мл.), 2007, c. 917].
Отчасти это может быть и верно, например, в тех случаях, когда изначально предусматриваются определенные ограничения, связанные с куплей-продажей актива, или когда оригинаторы хотят списать с баланса сомнительные долги и, по сути, в сделках задействованы бросовые ценные бумаги, которые отличаются высоким кредитным риском. Такая практика допускается, к примеру, законодательством Франции, хотя общий порядок, закрепленный в Законе этой страны от 23 декабря 1988 г. № 88-1201 (Loi Titrisation), специально оговаривает, что в целях секьюритизации используются активы хорошего качества.
Вместе с тем имеются отдельные научные разработки, в которых отмечается, что класс активов можно признать полностью пригодным для секьюритизации только тогда, когда он достигает высокой ликвидности. В качестве одного из примеров такого зрелого класса активов приводятся первоклассные британские жилищные ипотечные ценные бумаги (Prime RMBS) [Ранне, 2008, c. 432]. Можно встретить общее соображение, что фондовый рынок является более ликвидным по сравнению с товарным рынком. Однако исторические примеры здесь разные и не однозначные. Помимо этого, в литературе высказывались соображения, что выплаты по ценным бумагам, выпускаемым в ходе секьюритизации, осуществляются из средств, поступающих от объединения активов, и поэтому такие активы, как несостоятельные долги, никак не могут быть использованы в качестве источника платежа [Рачкевич, Алексеева, 2008, c. 26].
Представляется целесообразным проанализировать, возможна ли "трансформация неликвидных лизинговых активов в ликвидные"? Термин "секьюритизация" является производным от понятия "ценная бумага" (security) и означает комплекс действий по превращению дебиторской задолженности в ценные бумаги, которые имеют хождение на фондовом рынке и позволяют заменить кредитование иной формой привлечения финансирования – эмиссионной.
Анализ нескольких десятков работ зарубежных и российских исследователей, в которых дается определение термина "секьюритизация активов", позволяет сделать вывод, что однозначных трактовок здесь нет, но существует широкий спектр мнений и толкований этой дефиниции. Следовательно, имеется различное понимание существа секьюритизации и форм ее проявления.
Применительно к лизингу упоминаемая выше схема обязательной трансформации неликвидных активов в ликвидные, трактуемая авторами как характерная особенность секьюритизации, представляется нам достаточно сомнительной. Дело в том, что секьюритизация лизинговых сделок предполагает, как правило, использование ликвидных активов. Под ликвидностью мы здесь понимаем свободное обращение этих активов на вторичном рынке. То есть лизинговая сделка ограничивает возможность отбора неликвидных активов для секьюритизации. Поэтому трансформация неликвидных активов российских лизингодателей в ликвидные – нонсенс.
Полагаю, что, при всем уважении к профессору Школы бизнеса Университета Дьюк (США) Стивену Ли Шварцу, предрекаемую им ""алхимию" преобразования простого камня (денежных требований) в драгоценный (высоколиквидные ценные бумаги)" [Schwarcz, 1994] применительно к лизинговым операциям нельзя признать точным прогнозом. Это обусловлено следующим соображениями. Еще на стадии проектирования лизинговой сделки, когда банк решает вопрос предоставления кредитных средств лизингодателю под закупку необходимого клиенту имущества, обязательно осуществляется рейтингование как самого лизингодателя, так и его инвестиционного проекта, т. е. секьюритизируемого в будущем актива. Вот почему следует принимать во внимание то, что кредитор постарается не ссужать деньги под приобретение какого-либо неликвидного или низколиквидного актива. Далее, по мере реализации лизингового проекта, если лизингополучатель несвоевременно или в неполном объеме выплачивает лизинговые платежи, то возникает сомнительная или проблемная задолженность по данному активу, и в силу этих обстоятельств он никак не сможет стать предметом секьюритизации.
Процесс трансформации финансовых обязательств в виде лизинговых платежей в ценные бумаги позволяет развить конвергенцию между лизинговым рынком и фондовым рынком, а значит, повысить ликвидность находящихся в обороте активов.
Вместе с тем в период финансового кризиса на фондовом и лизинговом рынках США проявилась ситуация, когда инвесторы, приобретавшие ценные бумаги секьюритизируемых лизинговых активов с высокими рейтинговыми характеристиками, убедились, что их качество было на самом деле завышенным. Здесь сказались очень короткие сроки между заключением новых договоров лизинга и их секьюритизацией (всего от нескольких недель до нескольких месяцев). Это не позволяло инвесторам должным образом убедиться в надежности формирования и движения денежных потоков в части погашения задолженности по лизинговым контрактам. SPV тоже не отвечали по рискам. Они занимались только "переупаковкой" активов.